234人年赚3.6亿，“比特币矿机第一股”背后还有很多秘密

暴利矿机厂商上市是否具有投机性？

华强北矿机业务刚刚走出低谷，一家比特币矿机厂商传来“喜讯”。

华强北赛格电子市场出售的比特币矿机/刘景峰 摄

15日，国内比特币挖矿芯片厂商嘉楠耘智向港交所递交招股书。 如果顺利的话，嘉楠耘智有望成为“比特币矿机”第一股。

在中国，比特币等数字货币尚未“整顿”，ICO代币发行已被定性为非法融资，区块链落地项目仍处于观望状态，区块链产业链上游的矿机制造商正在“暴利” ”等声音在上市过程中。

不过，相对于繁华的币圈、链圈，相对低调的矿机厂商给人的印象是“暴利”挖比特币的矿机，外界对其知之甚少。 但这一次迦南云智的招股书一出，人们看到了一个不一样的创业公司：没有工厂，只有234名员工，产品单一，99.1%的收入来自于销售矿机。 利润增长200多倍，走上上市之路。

比特币价格的起伏吸引了投机者，伴随比特币价格起伏的矿机业务也难以摆脱投机属性。 数字货币分析师、500金研究院院长肖雷表示，矿机作为硬件产品，即使没有生产标准也能进入市场，很大程度上是“钻了政策空子”； 即使数字货币矿机厂商进入上市阶段，在当前情况下也难以摆脱投机性。

99.1%的收入来自卖矿机，两年利润增长200多倍

嘉楠耘智由张南耕等人于2013年创立。 关于“南瓜张”（张南庚的内外名）的故事颇为传奇。

嘉楠耘智创始人张南耕

2011年还在北航攻读研究生。 闲暇之余，他百无聊赖，就靠动画打发时间。 当年“南瓜张”接触到比特币后，利用专业所学的技术，设计了一台比特币矿机（取名阿瓦隆）。 矿机的运算速度远超显卡矿机。 正是这款专业的比特币矿机，终结了电脑挖矿时代。 此后，以阿瓦隆矿机为代表的中国比特币矿业也开始跻身世界前列。

据此前媒体预测，嘉楠耘智2018年净利润或将超过30亿元，年均复合增长率近10倍。 据推测，嘉楠耘智在港股IPO的估值有望达到1000亿以上。 按照招股书披露的张南耕持有公司股份数量（17.601%），其身价已轻松突破百亿。

根据嘉楠耘智的招股书，区块链硬件几乎完全由加密货币矿机组成。 全球比特币矿机市场相对集中于少数竞争大国，行业龙头成员大多来自中国。 根据咨询机构Frost & Sullivan的数据，2017年，嘉楠耘智销售的所有产品的总算力约占市场销售的所有比特币矿机产品综合算力的19.5%。

根据招股书信息，嘉楠耘智称，公司是领先的高性能和重复计算ASIC芯片的IC设计公司，自成立以来以AvalonMiner品牌提供单一系统产品线。 Avalon矿机系统产品专为比特币挖矿而设计，公司的目标客户是正在参与或计划参与比特币挖矿活动的个人或机构。

嘉楠耘智的收入主要来自四个方面：系统产品（比特币矿机）销售、维修服务及配件销售、芯片销售及其他。 其中，系统产品（主要是AvalonMiner）的销售收入处于绝对优势地位，2017年占比达99.1%，高于2015年的74.9%。

在寻找中国制造商之前，我调查了华强北矿机业务（参见文章《华强北矿机业务：一场关于炒作的魔术秀|调查》）。 随比特币价格波动的矿机业务利润丰厚。 被商家形容为“变态”。 纵观嘉楠耘智的利润，更是惊人之多：2015-2017年，公司实现营收4769.9万元、3.16亿元、13.08亿元； 5254.4万元和3.61亿元。 公司2015-2017年复合增长率为423.7%。 如此算来，其2015年至2017年的利润翻了200多倍。

利润如此暴涨的原因，外界是信以为真。 一方面，嘉楠耘智在2015年下半年才开始实际运营； 另一方面，2016年和2017年比特币价格的大幅上涨带动了挖矿行业的崛起。

虽然比特币等数字货币的交易已被禁止，但生产比特币等数字货币的矿机制造商一直处于监管空白。

从嘉楠耘智披露的阿瓦隆矿机销量来看，2015年售出9727台A6（28nm）系列，2016年采购93754台A6及新开发的A7系列矿机，与之前的销量持平年。 2017年A7系列销量29万台，是上年的3倍。 2018 年前三个月，Avalon 矿机又售出 101,000 台。 按照这个速度，2018 年销售的矿机总数将比去年有所增加。

五块显卡的矿机昼夜不停地工作 图/视觉中国

无工厂，234名员工，一天可生产6000多台矿机

值得注意的是，如此高利润的背后是一家只有234名员工、没有工厂、只有装配厂的公司。

招股书显示，截至2018年3月31日，公司共有员工234人，其中管理人员35人，市场营销人员25人，研发人员94人，其他人员80人。 作为一家无晶圆厂IC（集成电路）设计公司，嘉楠耘智不拥有任何IC生产设施（无工厂），以设计和销售为主，将生产制造的主要环节交给晶圆代工厂和专业封测厂商负责。 最核心的制造环节交给了全球知名的芯片代工龙头台积电。 2015年、2016年和2017年，向台积电采购的集成电路价值分别占相关期间采购总额的75.7%、66.2%和63.5%。

也就是说，嘉楠耘智设计出自己的集成电路后，交给合作伙伴台积电代工制造，再由OSTA进行组装测试，最后自行将产品销售给客户。

在IC制造领域，台积电自2015年起成为其唯一的第三方晶圆代工伙伴； 在封测领域，分别于2015年、2016年、2017年与日月光、星科金朋、SPIL展开合作。

除了专有IC外，AvalonMiner产品中使用的元器件，包括PBC、其他电子元器件、风扇、铝壳等，也基本从国内采购。

所有采购的元器件和开发的芯片都将被送到其位于河北省的组装厂进行组装。 招股书显示，其目前聘请独立的第三方服务外包公司在总装厂提供总装服务。 总装车间有4条全人工装配线，每条装配线有38名装配工，每人每小时可装配5套产品，每天工作8小时。 这样一天可以生产6000台矿机。

从这个角度来看，制造矿机的技术壁垒并没有想象的那么高。

单一比特币矿机业务可持续性遭质疑，拟研发人工智能芯片

4月24日，证监会副主席姜洋调研嘉楠耘智，嘉楠耘智联席董事长孔建平汇报嘉楠耘智的芯片研发情况，重点介绍了区块链计算芯片的应用在比特币挖矿领域。 人工智能芯片的应用及应用场景。 江洋在了解了公司的计划后说，“不管你的芯片是用来干什么的，本质上还是一家芯片公司。”

然而，数字货币矿机创造的是随时可能湮灭的价值。

比特币正以每小时50美元的速度“跳跃”/视觉中国

区块链技术的发展还处于早期阶段，单一的比特币矿机制造企业很容易让外界质疑其盈利能力的可持续性。 嘉楠耘智的招股书也表明了这一点：如果区块链技术不能被市场广泛接受，那么针对区块链技术设计的ASIC芯片的市场需求可能不旺盛，其前景可能会受到重大不利影响； 其产品专为比特币挖矿而设计，因此比特币市场的任何实际或感知到的不利发展都会对其运营产生负面影响； 如果比特币被其他加密货币取代，它将失去比特币挖矿系统产品市场。 更重要的是，如果加密货币市场不发展，它的业务可能不存在。

根据招股书，其未来的增长将在很大程度上取决于能否打入比特币挖矿应用以外的新市场，尤其是需要高性能和高计算能力的其他类型的加密货币，或者人工智能产品的ASIC芯片的应用市场. 除了比特币ASIC芯片，嘉楠耘智正在研发另一种加密货币的ASIC芯片产品，目前已完成前端IC设计，预计2018年第四季度开始量产。

此外，公司也于2016年开始研发用于人工智能应用的ASIC芯片，目标应用包括智能家居、智慧城市、智能监控和智能玩具中的语音和图像识别功能，以及各种物联网应用。 计划于2018年第四季度量产的边缘计算芯片称为KPU。

数字货币分析师、500黄金研究院院长肖磊表示，嘉楠耘智上市之所以受到关注，主要是因为其业务与比特币息息相关。 肖磊表示，随着人们对数字货币的关注挖比特币的矿机，挖矿越来越普及，矿机制造领域的竞争也在加剧。 “此次上市，无论从品牌效应还是市场开拓上，都将为嘉楠耘智带来利好。”

肖磊表示，矿机制造本身的技术壁垒并不高。 目前各大矿机厂商之所以能够垄断较大的市场份额，是因为他们进入该领域的时间较早，能够获得各类产品。 大型芯片及集成电路厂商资源； 另一方面，由于“钻了政策空子”，“矿机作为一种硬件产品，至今没有相关的生产标准。换句话说，它工作时会不会爆炸都无所谓。” “ 以法论之。 传统大企业的进入将面临较大的政策风险，而小企业的再进入则没有实力。” 他认为，在很大程度上，这项业务具有投机性。

此外，虽然矿机厂商也开始逐步摆脱单一业务线，进入芯片研发行业，但芯片研发是技术密集型企业，需要巨大的资金投​​入。 与华为等科技公司相比，矿机厂商在芯片研发领域的市场潜力仍需质疑。

在他看来，基于这种情况，矿机厂商即使上市，也很难摆脱投机生意的属性。